金价走势逆天，优质黄金股这样选！

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昨日A股中的贵金属板块全线上涨，整体涨幅居两市首位，银泰黄金、赤峰黄金、山东黄金、湖南黄金涨停。

我们认为，金价上涨期间，黄金股存在较为明显相对收益和绝对收益。金价如能就此企稳反弹，黄金股或将同步迈入修复阶段。

一、流动性缓和使得国际金价具备反弹基础

近期黄金市场大幅波动，欧美疫情的失控以及原油价格的暴跌是主要导火线，黄金的一大特点就是其流动性极佳，本次两大利空的叠加致使全球经济增长预期迅速恶化，通缩预期抬升，投资者追求现金为王，纷纷抛售资产以换取流动性，金价迎来调整，COMEX金由高点1704回落至1450美元/盎司，跌幅超过10%。

流动性危机是金价短期走势的决定性因素，结合2008年的经验，第一阶段收到流动性危机影响，金、股双杀；第二阶段，在美联储迅速扩表给市场补充流动性后，金价迅速反弹，并随着QE的进程不断创历史新高。

目前美联储正在全力以赴补充市场流动性，美国财政部经济刺激政策的逐步发力也有望缓解困境，一旦流动性问题得到解决，参考2008年的情况，金价有望进入快速反弹阶段。金价因流动性危机下跌的阶段或许已经接近尾声。

这也是今日黄金股大力度反弹的主要原因。

二、既然预期得到修复，那A股中标的如何选择呢？

相比其他品种，黄金股的股价弹性更大，这主要因为金价主要由美国实际利率等金融属性所决定，实体供需的影响有限。也就是说，实体跟着价格走，往往是金价影响供需而非供需影响金价。可见，我们平常讲的供需关系在黄金身上并不适用。因此，在一轮金价上涨行情中，黄金公司自身的业绩弹性和估值就成为主要竞争的环节。因此我们主要关注的是微观层面，即企业的成本和资源禀赋，这决定了企业的业绩弹性。

1、资源禀赋方面，山东黄金、紫金矿业领先

黄金上市公司主要的资源区位非常重要，家里有没有矿，金矿的品味如何成为衡量公司是否处于第一梯队的一道门槛，由于成本相对固定，黄金公司的利润与金价息息相关。

储量方面，山东黄金的“焦家金矿”和“玲珑金矿”累计产金突破百吨，旗下总计13座金矿，其中12座在国内，且9座位于山东地区；紫金矿业矿产主要以黄金、铜、锌为主，2018年报中自称位列全球黄金企业第2位，保有黄金资源储量1727.97吨，占了全国总量的13.01%，旗下有4座纯金矿，均分布在海外。另外还有4座铜、金混合的矿山；恒邦股份年产黄金37.94吨，目前金矿数量总共有6座，探明黄金储量约112.01吨。

冶炼水平上，中金黄金冶炼企业的毛利率为4.50%，山东黄金的外购金冶炼毛利率为0.17%，紫金矿业金锭（加工金）毛利率为0.25%。恒邦股份拥有特殊黄金冶炼工艺，盈利能力稳定，2018年黄金冶炼的毛利率达到11.24%，明显高于同行业。

2、成本端，A股山东黄金较低

根据世界黄金协会数据，2018年全球黄金的可持续成本平均在850--900美元/盎司左右，并呈现初步抬升趋势；全球金矿可持续成本的90%分位在1350美元/盎司，1400美元/盎司价格能够使全球超过90%产量的金矿保持盈利。

海外黄金龙头公司的可持续成本多数在1000美元/盎司以下，现金成本在700-800美元/盎司。2019年全球金矿AISC由于能源价格上涨、人力成本上升将有所增加。

而国内金矿的成本整体相对较低，但差异较大。上市公司体内金矿素质相对较高，生产成本处于偏低水平，对应约620—1020美元/盎司。其中山东黄金和招金矿业旗下拥有山东半岛优质的金矿资源，成本最低；中国黄金集团资源素质相对较差，单矿体量较小、品位偏低造成生产成本较高。

最后，A股中黄金股的估值如何呢？

我们汇总如下列表，谨作参考，不提供建议。

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